Bu makalede incelenen hukuki süreçler genel bilgilendirme amaçlıdır. Somut davanızın delil durumu, hak düşürücü yasal süreler ve güncel Yargıtay içtihatları dikkate alınmadan yürütülen işlemler davanızın usulden reddine ve telafisi güç tazminat kayıplarına yol açabilir.
Aylar süren görüşmelerin ardından gelen ilk yatırım teklifi her girişimci için heyecan vericidir. Ancak asıl hukuki müzakere, o teklif bir term sheet olarak masaya geldiğinde başlar. Manşete değerleme rakamı çıkar; exit anında kimin ne alacağını belirleyen ise çoğu zaman satır aralarındaki tasfiye payı önceliği, sulanma koruması ve veto haklarıdır.
Serinin son bölümünde term sheet’in kritik maddelerini, yatırım öncesi hukuki incelemede (due diligence) karşılaşılan kırmızı bayrakları, 2026’da teknogirişimler için kolaylaştırılan paya dönüştürülebilir araçları ve yurt dışı yatırımcılar için kurulan Delaware yapısını ele alıyoruz. Exit dağılım simülatörüyle farklı senaryoları kendiniz deneyebilirsiniz.
- Term sheetBağlayıcı olan ve olmayan yedi madde
- Tasfiye payı önceliğiEtkileşimli exit dağılım simülatörü
- Due diligenceKırmızı bayraklar ve veri odası hazırlığı
- Delaware flipHisse takası adımları ve Türkiye tarafındaki sorular
Term sheet: Bağlayıcı değil, ama her şeyi belirliyor
Term sheet (yatırım şartları belgesi), yatırımın ana ticari ve hukuki şartlarını özetleyen kısa bir belgedir: değerleme, yatırım tutarı, pay türü, yatırımcı hakları ve kapanış koşulları. Belgenin büyük bölümü genellikle bağlayıcı değildir; ancak burada kabul edilen bir şartı, aylar sonra pay sahipleri sözleşmesi ve esas sözleşme hazırlanırken geri almak neredeyse imkânsızdır. Kurucunun müzakere gücünün en yüksek olduğu an term sheet masasıdır.
- 1Değerleme: Havuz yatırım öncesi değerlemenin içindeyse sulanmayı yalnızca kurucular üstlenir (3. bölüm). Bağlayıcı değil
- 2Tasfiye: Exit’teki dağılımı belirleyen asıl madde; aşağıdaki simülatörle deneyin. Bağlayıcı değil
- 3Sulanma: Tam koruma (full ratchet) kurucular için en ağır modeldir. Bağlayıcı değil
- 4Yönetim: Onay listesi dar ve somut tutulmalıdır. Bağlayıcı değil
- 5Kurucular: Kurucular sözleşmesi varsa bu madde hızla kapanır (1. bölüm). Bağlayıcı değil
- 6Münhasırlık: Süre kısa tutulmalı, yatırımcının çekilmesi hâlinde sona ermelidir. Bağlayıcı
- 7Gizlilik: Due diligence öncesi bilgi akışının çerçevesidir (2. bölüm). Bağlayıcı
Tasfiye payı önceliği: Şirket satılınca para kime, hangi sırayla gider?
Tasfiye payı önceliği (liquidation preference), şirket satıldığında veya tasfiye edildiğinde yatırımcının yatırdığı tutarı, bazen de katlarını, diğer pay sahiplerinden önce almasını sağlar. Türk hukukunda bu hak tasfiye payında imtiyaz olarak esas sözleşmede öngörülür (TTK m. 478) ve şirketin satışını da kapsayacak biçimde pay sahipleri sözleşmesiyle desteklenir. Üç temel model vardır:
Yatırımcı ya yatırdığı tutarı ya da payına düşen tutarı alır; hangisi yüksekse.
Piyasa standardı
Yatırımcı önce yatırdığı tutarı alır, ardından kalan tutardan payı oranında yeniden pay alır.
Kurucu aleyhine
Yatırımcı yatırdığı tutarın iki katını önce alır. Düşük ve orta ölçekli exit’lerde kuruculara çok az pay kalır.
Ağır
Kurucu ve ekibin şirketteki payı %75; bu satışta bedelden aldıkları oran ise %58. Aradaki fark, tasfiye payı önceliğinin sonucudur.
Fantezi spor platformu FanDuel, 2018’de yaklaşık 465 milyon dolarlık bir değerlemeyle Paddy Power Betfair’in ABD işiyle birleşti. Yıllar içinde alınan yatırımların tasfiye payı öncelikleri toplamı bu değeri aştığı için, satıştan doğan değerin tamamı imtiyazlı pay sahiplerine gitti. Basına yansıyan bilgilere göre kurucular ve çalışanların elindeki adi paylar bu işlemde fiilen hiçbir şey almadı ve kurucular yatırımcılara karşı dava yoluna gitti.
Sulanma koruması (anti-dilution): Değer düşerse kim kaybeder?
Şirket bir sonraki turda daha düşük bir değerlemeyle yatırım alırsa (down round), önceki yatırımcının payı değer kaybeder. Sulanma koruması bu durumda önceki yatırımcıya ek pay verilmesini sağlar; ek payın kaynağı ise çoğu zaman kurucuların payıdır. Türk hukukunda paylar itibari değerin altında çıkarılamadığından (TTK m. 347), koruma genellikle yatırımcıya itibari değerden yeni pay verilmesi veya kurucuların pay devri yoluyla uygulanır.
- Koruma yok
Yatırımcı ilk aldığı paylarla kalır200.000 - Geniş tabanlı ağırlıklı ortalama
Fiyat, yeni turun büyüklüğüne göre kısmen düzeltilir≈218.000 - Tam koruma (full ratchet)
Giriş fiyatı yeni fiyata indirilir400.000
Yönetim kurulu ve veto hakları
Azınlık yatırımcılar, yatırımlarını korumak için belirli kararlarda onay hakkı (veto) ister. Bu makul bir taleptir; sorun, listenin günlük işleyişi kilitleyecek kadar geniş tutulmasıdır. Türk hukukunda bu haklar, genel kurul ve yönetim kurulu için ağırlaştırılmış nisaplar, yönetim kurulunda temsil edilme imtiyazı (TTK m. 360) ve pay sahipleri sözleşmesi yoluyla kurulur.
- Esas sözleşme değişikliği ve yeni pay ihracı
- Şirketin satışı, birleşmesi veya tasfiyesi
- Yatırımcının imtiyazlarını etkileyen kararlar
- Bütçenin belirli bir oranını aşan borçlanma
- Her işe alım ve işten çıkarma kararı
- Olağan müşteri ve tedarikçi sözleşmeleri
- Küçük tutarlı harcamalar
- Ürün yol haritası kararları
Paya dönüştürülebilir araçlar ve 2026 kolaylığı
Erken aşamada değerleme tartışmasını ertelemek için kullanılan paya dönüştürülebilir borç (convertible note) ve SAFE benzeri araçlar, Türk hukukunda şarta bağlı sermaye artırımına ilişkin katı kurallar nedeniyle uzun süre zor uygulanıyordu. 4 Haziran 2026’da yayımlanan 7582 sayılı Kanunla, Sanayi ve Teknoloji Bakanlığı’ndan teknogirişim belgesi almış ve payları borsada işlem görmeyen şirketlerin paya dönüştürülebilir borç sözleşmelerine dayanan şarta bağlı sermaye artırımlarında, TTK’nın ilgili bazı hükümlerinin uygulanmayacağı öngörüldü.
Değişiklik, yerli girişimlerin yurt dışında yapı kurmadan dönüştürülebilir araçlarla yatırım almasını kolaylaştırabilir. Usul ve esaslar Ticaret Bakanlığı’nın görüşü alınarak Sanayi ve Teknoloji Bakanlığı’nca belirlenecek; ikincil düzenleme yayımlanana kadar her işlem ayrıca değerlendirilmelidir.
Due diligence: Yatırımcının avukatları neye bakar?
Due diligence, yatırımcının şirketi yatırım öncesinde hukuki, mali ve teknik açıdan incelemesidir. Amacı yalnızca eksik bulmak değil, riski fiyatlamaktır: Bulunan her eksik ya kapanıştan önce düzeltilmesi gereken bir şarta, ya özel bir tazminat güvencesine dönüşür ya da değerlemeden düşülür.
Sözlü vaat edilmiş ama belgelenmemiş paylar, eksik pay defteri kayıtları.
Yüksek risk
Devir sözleşmesi olmayan geliştiriciler, açık kaynak uyumsuzluğu.
Yüksek risk
“Şirketin kontrolü değişirse sözleşme feshedilebilir” maddesi taşıyan önemli müşteri sözleşmeleri.
Orta risk
Kayıt dışı çalışma, freelancer görünümlü işçi ilişkileri, eksik iş sözleşmeleri.
Orta risk
Eksik aydınlatma, bildirimsiz yurt dışı aktarım, ihlal müdahale planının olmaması.
Orta risk
Teşvik şartlarına uyum, geçmiş dönem vergi ve SGK prim riskleri.
Orta risk
Verizon, Temmuz 2016’da Yahoo’nun internet işini yaklaşık 4,83 milyar dolara satın almak için anlaştı. İmzadan sonra Yahoo, 2013 ve 2014’te yaşanan ve bir milyardan fazla hesabı etkileyen büyük veri ihlallerini kamuoyuna açıkladı.
Taraflar Şubat 2017’de anlaşmayı yeniden müzakere etti: Satış bedeli 350 milyon dolar indirildi ve ihlallerden doğacak bazı yükümlülüklerin paylaşımı ayrıca düzenlendi. İşlem 2017’de yaklaşık 4,48 milyar dolarla kapandı.
Veri odası: Yatırımcıdan önce kendinizi inceleyin
Sanal veri odası (data room), şirket belgelerinin yatırımcının incelemesi için düzenli biçimde sunulduğu güvenli klasör yapısıdır. Düzenli bir veri odası süreci kısaltır, güven verir ve müzakerede elinizi güçlendirir. Serinin önceki bölümlerinde anlattığımız her başlık, burada bir klasöre karşılık gelir:
- Kurumsal belgelerEsas sözleşme, tescil kayıtları, pay defteri, genel kurul ve yönetim kurulu kararları
- Pay tablosu ve yatırım belgeleriPay sahipleri sözleşmesi, önceki turlar, opsiyon planı
- Fikrî mülkiyetDevir sözleşmeleri, marka başvuruları, açık kaynak envanteri
- Ticari sözleşmelerÖnemli müşteri, tedarikçi ve iş ortaklığı sözleşmeleri
- Çalışanlarİş sözleşmeleri, gizlilik ve rekabet hükümleri, SGK kayıtları
- KVKK ve bilgi güvenliğiEnvanter, aydınlatma metinleri, aktarım sözleşmeleri, politikalar
- UyuşmazlıklarDavalar, icra takipleri, ihtarnameler
- Mali ve vergiFinansal tablolar, vergi beyanları, teşvik belgeleri
Delaware flip: Yurt dışı fon yatırımı için yapı değişikliği
Bazı uluslararası risk sermayesi fonları, yatırım yapacakları şirketin tanıdıkları bir hukuk düzeninde, çoğunlukla ABD’nin Delaware eyaletinde kurulmuş bir C-Corp olmasını şart koşar. Nedenleri arasında Delaware şirketler hukukunun öngörülebilirliği, şirket uyuşmazlıklarında uzmanlaşmış mahkemesi (Court of Chancery) ve fonların yatırım belgelerinin bu yapıya göre standartlaşmış olması sayılabilir. Bu durumda Türk girişimi, yurt dışında kurulan bir üst şirketin bağlı ortaklığına dönüştürülür. Bu işleme flip (flip-up) denir.
LLC’de kâr ve zarar ortaklara geçer; fonların vergiden muaf veya yabancı yatırımcıları bu yapıdan kaçınır.
ABD girişim sermayesi belgeleri, C-Corp ve imtiyazlı pay yapısına göre hazırlanmıştır.
Nitelikli küçük işletme payı (QSBS) gibi bazı ABD vergi avantajları yalnızca C-Corp payları için geçerlidir.
Kurucuların A.Ş. paylarını yurt dışı şirkete devretmesi, Türk vergi hukuku bakımından bir satış veya değişim olarak değerlendirilebilir; iki yıllık elde tutma süresi dolmamışsa değer artışı kazancı vergisi gündeme gelebilir (1. bölüm). Türkiye’de yerleşik kurucuların yurt dışı şirketteki payları için kontrol edilen yabancı kurum kuralları ve kambiyo mevzuatındaki bildirimler de ayrıca incelenmelidir. Flip, hukuk ve vergi danışmanlarının birlikte planlaması gereken bir işlemdir.
Yatırım turuna hazırlık listesi
Sıkça Sorulan Sorular
Term sheet bağlayıcı mı?
Çoğu hükmü bağlayıcı değildir ve yatırım yapma yükümlülüğü doğurmaz. Ancak gizlilik, münhasırlık, masraflar ve uygulanacak hukuk gibi hükümler genellikle açıkça bağlayıcı yazılır. Hangi maddelerin bağlayıcı olduğu belgede net olarak belirtilmelidir.
Tasfiye payı önceliği yalnızca şirket tasfiye edilirken mi uygulanır?
Hayır. Uygulamada tasfiye olayı tanımı; şirketin satışı, birleşmesi veya varlıklarının önemli bir kısmının devri gibi exit işlemlerini de kapsayacak biçimde geniş yazılır. Bu nedenle tanım, öncelik oranı kadar önemlidir.
Full ratchet kurucular için neden tehlikeli?
Çünkü bir sonraki turdaki fiyat ne kadar düşerse düşsün, yatırımcının giriş fiyatını o seviyeye indirir; ek payların bedelini kurucular ve diğer pay sahipleri öder. Küçük bir köprü yatırımı bile ciddi sulanmaya yol açabilir. Piyasa standardı geniş tabanlı ağırlıklı ortalamadır.
Due diligence ne kadar sürer?
Şirketin büyüklüğüne ve belgelerin düzenine göre değişir; erken aşamada birkaç hafta, sonraki turlarda daha uzun sürebilir. Hazır bir veri odası ve önceden yapılmış bir iç inceleme süreyi önemli ölçüde kısaltır.
Yabancı yatırım almak için Delaware’e taşınmak şart mı?
Hayır. Birçok yatırımcı Türk anonim şirketine doğrudan yatırım yapar. Flip genellikle bazı ABD fonlarının şartıdır ve vergi ile kambiyo boyutları nedeniyle maliyetlidir. 2026’da teknogirişimler için paya dönüştürülebilir araçlarda getirilen kolaylık, yurt içinde kalarak yatırım almayı da kolaylaştırabilir.
Exit’te kurucuların eline neden beklenenden az para geçer?
Tasfiye payı öncelikleri, opsiyon havuzu, sulanma koruması ve işlem masrafları, satış bedelini kuruculara ulaşmadan önce paylaştırır. Term sheet aşamasında farklı exit senaryoları için bir dağılım tablosu (waterfall) hazırlamak bu sürprizi önler.
Yasal dayanaklar
- 6102 s. TTK m. 347 (itibari değer)
- TTK m. 360 (yönetimde temsil)
- TTK m. 461 (yeni pay alma hakkı)
- TTK m. 478 (imtiyazlı paylar)
- TTK m. 507 (tasfiye payı)
- 7582 s. Kanun (RG 04.06.2026)
- 193 s. GVK mükerrer m. 80
- 5520 s. KVK m. 7
- 32 Sayılı Karar (kambiyo)
Bu yazı genel bilgilendirme amacı taşır ve 6 Ekim 2026 tarihindeki mevzuata göre hazırlanmıştır. Yabancı hukuka ilişkin açıklamalar genel niteliktedir; somut işlemde ilgili ülkenin hukukçularıyla birlikte değerlendirme yapılmalıdır.
Bu Makaleyle İlgili Resmi Dilekçe ve Sözleşme Taslakları
Yukarıdaki hukuki süreçlerde kullanabileceğiniz, doğrudan panoya kopyalanabilir ve kurumsal antetli indirilebilir resmi taslaklar:
Mazeret Sinavi Dilekçesi
**Mazeret Sınavı Dilekçesi**, bir lise, ortaokul veya üniversite (ön lisans / lisans / yüksek...
Yeşil Pasaport Talebi Dilekçesi
**Yeşil Pasaport (Hususi Pasaport) İçin Kadro Derecesi Belge Talebi**, devlet memuru olarak görev yaptıktan...
Hukuki Sorularınız İçin Avukat Uğur Çakmak'a Danışın
Konuya ilişkin somut davanız, şirket süreçleriniz ve sözleşme riskleriniz için doğrudan Avukat Uğur Çakmak ile iletişime geçebilirsiniz.
